归纳一下美联储控制短期利率的工具

表格图片总是丢失，唉……

美国金融市场有多个利率指标，各自作用不同，如下表：

注：LIBOR(London Interbank Offered Rate，来源于多个大银行的报价进行加权平均计算得出)是银行间的借贷利率，有信用风险，曾是全球主要的基准利率，但由于计算方式的争议和操控丑闻，正被逐步淘汰，转而由SOFR(Secured Overnight Financing Rate，用于衡量担保隔夜融资的利率，也就是隔夜拆借率，来源于市场实际交易，而不是银行的报价)等更为透明的利率所取代。

短期利率由美联储直接通过操作调控，中长期利率主要由国债市场形成，是投资者和企业定价的无风险参考。

美联储的公开市场操作(OMO)中，商业银行是主要交易对象，但并不是唯一对象。根据美联储公开市场账户的规定，美联储会通过合格的交易对手(Primary Dealers，一级交易商)来进行回购和逆回购操作，一级交易商包括大型投资银行、证券公司以及部分商业银行。

1、美联储如何调控短期利率。

联邦基金利率(Federal Funds Rate，FFR)是美国银行间隔夜拆借利率，即银行之间在没有其他抵押物的情况下，以超额准备金为基础相互借贷的利率。换句话说，联邦基金利率是商业银行互相借贷资金时的利率，特别是在美联储规定的准备金要求下，银行会用这些短期借贷资金来满足日常的准备金需求。简单来说，FFR是银行之间在超额准备金上相互借钱的成本，通常是一个非常短期的利率，代表了银行在短期内借贷资金的成本。

美联储通过调节联邦基金利率来影响整个经济的利率水平，从而影响贷款成本、消费和投资等。联邦基金利率是美国金融市场中其他利率的基准，尤其是短期利率。许多其他金融产品(如商业贷款利率、房贷利率、信用卡利率、储蓄账户利率等)通常会以FFR为基础加上一定的风险溢价来确定。

美联储并不会直接设置FFR的数值，而是指定一个目标区间，比如2024年9月18日，美联储降息50个基点后，FFR目标区间由5.25%-5.5%降低到了4.75%-5%。实际的FFR是根据市场上的实际交易情况事后计算的，通常，美联储通过每日汇总所有银行在联邦基金市场的借贷情况，计算一个加权平均利率。

通过设定IOER作为上限，设定ON RRP为下限，形成利率走廊也就是FFR目标区间。因为在实际市场上，FFR并不是一个固定的数值，而是根据市场的流动性和需求在设定的利率走廊内波动，如果FFR偏离目标区间，美联储会通过公开市场操作进行干预(美联储主导，银行配合执行)，确保FFR回到目标区间。

请注意，美联储并不会单独调整IOER或者ON RRP的利率数值，而是通过加息、降息来一起调整，自美联储2008年12月16日将FFR区间设定为0%-0.25%以来，这个区间的差值从未改变过，一直是通过加息、降息来整体改变，而美联储的联邦公开市场委员会FOMC每年会定期召开8次会议，决定是否需要调整FFR。决定是否调整的因素并不仅仅是实际FFR数值自身，而是由经济形势如通胀、就业、金融市场等经济指标变化综合决定的。

美联储控制短期利率的公开市场操作包括，隔夜回购，隔夜逆回购(ON RRP)，超额准备金利率(IOER)，存款设施(TDF)，贷款设施(如美联储贴现窗口)。

隔夜回购是回购协议(Repo)的一种。回购协议的具体操作流程是：1、美联储购买金融机构持有的债券；2、美联储向金融机构提供资金，金融机构获得流动性；3、在约定的日期(如果约定日期为隔夜，那就是隔夜回购)，金融机构找美联储买回债券，并支付回购价格，这个价格高于购买价格，差额部分即为利息。隔夜回购协议通常占回购市场总量的大部分，尤其是在银行间市场，通常会占据超过90%的比例，所以下文在说明回购协议对市场的影响时，直接用隔夜回购协议来叙述。

隔夜回购协议的作用：1、调节短期市场流动性，美联储通过回购协议注入短期资金，帮助银行和金融机构获得短期流动性；2、控制短期利率，间接影响；3、经济刺激工具，可以在经济低迷时，增加市场流动性，支持金融机构的资金需求。

逆回购协议则相反，具体操作流程是：1、美联储出售国债等证券给金融机构；2、金融机构向美联储支付现金，金融机构获得成证券；3、在约定的日期，美联储以稍高的价格将证券买回，支付现金给金融机构。同样，隔夜逆回购协议占据逆回购市场的大部分份额，远超其他期限的逆回购协议，所以下文在说明逆回购协议对市场的影响时，也直接用隔夜逆回购协议来叙述。

隔夜逆回购协议的作用：1、吸收市场资金，减少市场的流动性；2、控制市场利率；3、抑制过多流动性，可以在经济过热时，从市场中移除多余的资金，防止通货膨胀。

美联储的常规公开市场操作(OMOs)，操作方式就是回购协议和逆回购协议。

隔夜回购协议和隔夜逆回购协议是如何影响、控制市场短期利率和市场相关金融产品利率的呢？

隔夜回购协议相当于短期抵押贷款，银行缺流动性时，把国债抵押给美联储，换回现金，隔夜回购利率就是这笔短期融资的利率，这个利率影响银行在市场上的资金成本，间接影响市场短期利率和市场相关金融产品利率。如果银行从美联储借钱的成本较低，那他就不需要以更高的利率向其他银行借钱，其他银行为了将钱借出去，就会推动市场利率下降，同时银行可以提供更低的商业贷款利率，同时也不需要提供过高的存款利率来吸引公众存款。反之，如果银行从美联储借钱的成本较高，银行就会倾向于找其他金融机构借钱，供给增加，推动市场利率上升，同时银行为了确保赚钱也会将商业贷款利率提高，也会提高存款利率以吸引公众存款。

而隔夜逆回购(ON RRP)则是下限工具，美联储对货币基金、银行提供逆回购操作，意思是你把现金给我，我给你证券(银行借钱给美联储)，同时承诺未来买回(利息通常低于超额准备金利率)，也就是美联储保证了银行放贷款的最低收益，也就是美联储为银行提供了一个“最低回报”标准。如果市场上的短期利率低于隔夜逆回购利率，那么银行不太可能接受这个利率，宁愿将钱借给美联储，获取相对更高的利息回报。

上限则是超额准备金利率(IOER)，但因为不是所有资金都可以拿到IOER规定的利率，只有银行的准备金才有资格赚这个利率，而准备余额要满足监管(流动性覆盖率、存款准备金要求等)，不能随意“挪走“全部去赚IOER，而这以外想放贷，只能去投资其他领域或者投美联储的ON RRP。至于为何上限是IOER，很简单，因为短期利率的主导方是美联储，一旦美联储发现SOFR利率超过他规定的上限，直接下场进行回购协议，压制利率上升就行了。

上限和下限形成了利率走廊。请注意，这影响的是金融机构之间的短期利率FFR/SOFR(隔夜拆解率)，公众向银行进行商业贷款的利率、公众存钱在银行的存款利率是由银行根据FFR/SOFR(隔夜拆解率)加上收益风险评估、政策影响综合决定的。要有个人铁定能赚取100%的利润，他以20%甚至更高的利率向银行申请贷款进行投资，银行评估风险后自然没有不以高利率贷款给他的理由，当然贷款人在贷款时也会希望利率越低越好，使得实际商业贷款的利率还是会锚定基准利率波动。

存款设施(TDF)，是指美联储允许银行将他们的过剩资金存入美联储的存款账户，赚取一定的利息，银行可以选择是进行TDF或者是ON RRP，但TDF只与美联储交易，ON RRP则需要吸引广泛的市场参与者(提供资金给银行)，所以TDF的利率通常低于ON RRP的利率。这个利率是短期利率的下限之一。

贷款设施(贴现窗口)，是美联储向商业银行提供紧急资金的工具，银行可以在贴现窗口借到资金，但通常需要提供抵押品，贴现窗口的利率通常比联邦基金利率高，更多的是在极端情况下作为最后的贷款人来提供流动性支持。这个利率是短期利率的上限之一。

存款设施和贷款设施主要针对银行体系内部，而且他们对短期市场利率的压制作用较弱。所以隔夜逆回购、超额准备金利率对短期利率的调控作用更为常规性和广泛。

美联储运用以上各类工具，直接影响只能影响到银行间拆借这个拆借市场的利率，再间接影响银行面对公众的金融市场的利率。

举个例子说明吧，非现实中实际发生，只是逻辑上推演。

假设美联储设置了联邦基金利率目标区间为4%-4.25%，其中，上限IOER设定为4.25%，下限ON RRP设定为4%。

那美联储如何控制SOFR在这个区间之内呢？当SOFR降低到4%附近时，说明银行拆借市场中，愿意借出钱的银行比想借钱的银行多，根据供需原理，想把钱借出去的银行需要降低利率才能争取到客户。美联储察觉到SOFR降低到下限之后，即开始逆回购，以手里的国债进行抵押，以ON RRP这个下限利率4%，向愿意借出钱的银行借钱，美联储填补想借钱的那部分需求，那对于所有愿意借出钱的银行来说，如果客户想以更低的利率借钱，不如直接借给美联储，即使偶尔出现利率低于4%的借贷，整体利率还是会很快回到4%及以上。当SOFR升高到4.25%时，说明愿意借出钱的银行比想借钱的银行少，根据供需原理，想借钱的银行需要提高利率才能争取到资金。美联储察觉到SOFR升高到4.25%之后，则会启动回购，以低于IOER的利率借钱给想借钱的银行，美联储填补愿意借出钱的那部分需求，那对于所有想借钱的银行来说，如果想以更低的利率借到钱，不如直接找美联储借，即使偶尔出现利率高于4.25%的借贷，整体利率还是会很快回到4.25%及以下。

现实中的例子，2019年9月，由于回购市场（repo market）出现流动性紧张，FFR一度超过了美联储设定的目标区间。这种情况下，美联储并没有立即加息或降息，而是通过回购操作和临时的资金注入来稳定市场利率。但如果面对公众市场上的利率和其他宏观经济指标变化到美联储的警戒线，那美联储会选择加息、降息直接调整FFR的利率走廊范围。

2、银行间隔夜拆借的现实因素，怎么避免风险。

银行之间大量进行隔夜拆借(overnight borrowing)，其实是银行体系运作的一部分，背后有一些现实因素和操作上的考虑：

A、资金流动性管理。银行在日常运作中，往往会面临资金短缺和资金过剩的情况。为了保证流动性，银行必须保持一定的现金储备，这些储备需要满足监管要求，同时也要应对突发的资金需求。隔夜拆借是一种快速调整流动性的方法。比如银行可能因为客户的提款、支付或者其他临时资金需求而出现短期资金不足；反之，银行也有可能面临资金过剩的情况，短期内资金没有流动出去。在这种情况下，银行愿意将多余的资金借给其他银行，以获得利息收益。

B、监管要求与超额准备金。银行必须遵守监管机构的规定，保持一定比例的准备金，但这些准备金并不是银行可以随意支配的部分。因此，银行有时会出现资金的“暂时性短缺”，而通过隔夜拆借就可以迅速借入短期资金来满足要求。监管规定银行在某些情况下必须持有一定量的准备金，银行也通常会持有超出法定准备金要求的资金。超额准备金往往存放在美联储账户，可以获得IOER（超额准备金利率）。如果银行在一天内没用完这些资金，它们也可能选择将部分资金借出，收取隔夜拆借利息。

C、提高资金利用效率。银行之间的隔夜借贷不仅能帮助短期资金流动，还能够提高银行体系整体的资金利用效率。资金调剂，由于由于银行的资金需求和资金供给是不断变化的，借助隔夜拆借，资金供给较为充裕的银行可以短期内将资金借给资金短缺的银行，实现资金的高效流动；收益最大化，当银行手头有多余的资金时，借给其他银行可以获得回报，这也是银行通过隔夜拆借市场赚取利息收益的一个途径。

D、利率调控。美联储通过设置联邦基金利率（FFR）来控制市场的短期利率，而联邦基金利率主要反映的是银行间的隔夜拆借利率。银行之间的隔夜拆借利率直接受到美联储货币政策的影响，也与美联储设定的利率目标区间（通过IOER和ON RRP等工具）相关。利率调控的信号，银行通过借贷互相传递信号，反映了市场对利率的预期。如果美联储希望降低市场利率，它可能通过回购操作或调节IOER来让资金成本降低，推动银行间拆借利率下行，反之则会提高利率。

E、短期融资工具。对于银行来说，隔夜拆借是一个非常便捷、低成本的短期融资方式。相比于发放长期债券或其他融资方式，银行间的隔夜借贷成本通常较低，也无需承担长期借款的风险。因此，它是银行短期资金管理中非常重要的工具。融资灵活性，银行只需借一天的钱，在到期后归还，避免了长期资金绑定的风险。

F、市场对短期借贷的需求。除了银行，市场上的其他金融机构，比如货币市场基金，也会进行类似的借贷操作。它们会把钱借给那些有短期资金需求的银行，获得一定的利息回报。

总结来说，银行之间大量进行隔夜拆借的现实因素可以归结为：资金的短期需求和供应波动；满足监管要求（如准备金要求）；提高资金的使用效率（即资金流动性管理）；为了收益（借贷利率差）；短期融资的便捷性。这些因素共同促使了银行之间在隔夜拆借市场上的活跃交易。通过这种灵活的资金调度，银行能够有效地管理资金的流动性，保持平衡，并最大化资金的使用效率。

那隔夜拆借的风险如何避免呢，比如抬杠式的问，隔夜拆借只借一天就要归还，借款的银行还不上怎么办？

A、银行的流动性管理。隔夜拆借本身是一种非常短期的借贷，因此风险相对较低。银行通过日常的流动性管理来确保自己能够按时偿还借款。银行会根据预期的现金流入和流出，提前准备好足够的资金来还款。预期收入，银行通常会预测到期的贷款、客户存款、或者其他现金流入，并以此来确保自己在借款到期时能够偿还拆借的资金；日常操作，银行会持续监控自己的流动性状况，确保自己的准备金足够。

B、再借款或滚动借款。如果银行在到期时暂时没有足够的资金偿还，也可以通过再次借款来解决。这通常是短期资金市场中一个普遍的做法，叫做 “滚动借款”。银行可以选择在到期时再次借款，借新还旧。拆借市场灵活性，由于隔夜拆借是非常短期的，且资金流动较为频繁，银行可以根据市场情况，灵活地再借入资金，通常市场上其他银行是愿意借给它的，前提是该银行的信用状况良好；信用担保，银行如果出现偿还问题，可能会影响其信用，导致未来借款成本上升。银行间通常会有一定的信用评级制度，较差的信用评级可能会让银行借不到资金或面临较高的借款成本。

C、美联储的干预机制。如果一家银行在隔夜拆借到期时确实没有足够资金偿还，美联储有时会提供支持，尤其是在银行流动性紧张、市场不稳定的情况下。美联储可以通过贴现窗口等工具来向银行提供紧急资金。贴现窗口，贴现窗口是美联储提供的短期贷款机制，银行如果遇到资金短缺，可以通过贴现窗口从美联储那里直接借钱。贴现窗口通常是一种紧急手段，但成本比隔夜拆借高；美联储的流动性支持，美联储在市场发生流动性危机时，还可以通过回购协议等工具向市场注入资金，帮助缓解短期资金紧张的局面。

D、银行的担保和抵押。银行间借贷时，通常会有一定的担保或抵押物。对于隔夜拆借来说，借款银行往往需要提供合适的担保（如国债、优质的短期债券等）来保障借款方的资金安全。这意味着，如果银行不能按时还款，借款方可以通过担保物来弥补资金损失。

E、违约的后果。如果银行未能按时还款，首先会影响其在拆借市场的信用评级。长期不能按时还款的银行，可能会面临市场信任度下降，未来拆借的利率会提高，甚至可能被迫停止借款。银行的信用评级会受到影响，进而影响到它的融资能力和融资成本。违约成本，银行如果无法按时偿还隔夜拆借，可能会面临更高的融资成本，也可能会遭到监管机构的处罚，甚至对其经营产生严重影响。

总结来说，隔夜拆借作为短期的借贷，通常不会存在银行完全没有还款能力的情况，因为银行会通过有效的流动性管理、再借款、信用担保、以及美联储的紧急流动性支持等方式来确保按时还款。隔夜拆借市场是银行日常运作中至关重要的流动性调节工具，风险较低，但仍需要监管和良好的流动性管理来保障其正常运行。

3、国债市场和中长期利率。

美国国债通常被视为“无风险基准利率”，是其他投资和借贷利率的参考点。

A、国债利率与市场利率的关系。国债利率对其他中长期利率的影响主要体现在以下几个方面：

国债被视为无风险的基准资产，其利率反映了市场对于未来经济前景的预期。因此，企业和金融机构在定价其融资成本时，会将国债利率作为参考。特别是在长期融资时，其他金融工具的利率通常会以国债利率为基准，再加上风险溢价（即信用风险和流动性风险）；

投资者在购买金融资产时会将国债作为“无风险”的投资选项。若国债利率上升，投资者可能会将资金转向国债，因为它提供更高的回报。这使得其他资产的价格下跌，进而提高它们的收益率。因此，国债利率的变化会对其他市场的长期利率产生影响；

企业融资时，债券的利率（即企业借款的成本）通常会以国债利率为基准。如果国债利率上升，企业发行的债券收益率通常也会随之上升，因为市场要求更高的回报以补偿风险。反之，如果国债利率下降，企业融资成本就会降低。

B、举例说明：

企业债券利率。假设一家公司想要发行10年期债券来融资。当前10年期美国国债的收益率为3%。投资者购买企业债券时，通常会要求比国债高的回报率，以补偿企业的信用风险（违约的可能性）和流动性风险。例如，如果该公司的信用评级较高，投资者可能愿意接受低于其他高风险公司债券的利率。假设这家企业的债券溢价为1%，那么企业债券的利率就会定为4%（3%的国债利率 + 1%的信用风险溢价）；如果美国10年期国债的利率上升至4%，企业债券的利率也可能跟着上升，可能变为5%（4%的国债利率 + 1%的信用溢价）。反之，如果国债利率下降至2%，企业债券利率也可能下降至3%；企业债券利率和国债利率的关系是正相关的，企业融资成本会随着国债利率的变化而调整。

房地产贷款利率。假设你计划购买一套房产并申请30年期固定利率的抵押贷款。银行通常会参考10年期或30年期的国债利率来确定房地产贷款利率。假设30年期国债利率为3%。银行可能会在此基础上加上一个溢价（例如2%），这表示银行提供抵押贷款的利率为5%。如果国债利率上升至4%，银行也可能提高其房地产贷款利率，从5%调整为6%。如果国债利率下降至2%，银行可能会将房地产贷款利率降至4%。房地产贷款利率通常与长期国债利率密切相关，国债利率的波动会直接影响房地产贷款的成本。

公司与政府的长期借款成本。假设政府计划通过发行10年期债券来融资。若10年期国债的利率为3%，政府可能会根据这一利率来定价其长期债务。如果政府在定价时考虑到国债的利率及其信用风险，其长期债务的利率可能会接近国债利率，但通常略高于国债利率。如果政府债券的信用评级较好，债务利率可能只比国债利率高出0.5%或1%。如果政府的债务信用风险较高，债务利率则可能需要加上更高的风险溢价。

C、国债利率与市场的传导效应。

国债利率的变化不仅影响企业和消费者的借贷成本，还能影响投资者的资金流向。具体来说：

资本市场，当国债利率上升，投资者可能会将资金从股票市场、企业债券等高风险资产转向国债，从而推高国债的需求，降低其他高风险资产的价格。反之，国债利率下降时，资金可能流出国债，推高股票市场和企业债券的需求；资金成本，国债利率的上升意味着市场资金的成本上升，企业和消费者可能减少借款。长期利率上升会减少企业投资和房地产购买，进而影响经济增长。而国债利率下降则可能激励更多的投资和消费。

D、其他。

国债通常是固定利率的，每次发行的债券，其利率(即票面利率)是固定的，债券的利息支付不会随着市场利率的变化而调整。

那如果前一年发行的国债和后一年发行的国债利率不一样会出现什么情况，国债的利率在此债券的生命周期内虽然是固定的，但是国债的市场价格是会波动的。举例，如果市场上有一张3%的10年期国债，而新的4%利率的债券刚刚发行，这时投资者会觉得4%的债券更加有吸引力。由于3%利率的国债提供的回报低于4%，3%利率的债券价格可能会下降。这样，投资者在购买这张债券时会支付比原本面值（1万元）低的价格，但依然能获得3%的利息。市场利率的变化影响的是债券的价格，而不是原债券的利率（即票面利率）。

利率与到期收益率（YTM）的关系。国债的理论市场价格和到期收益率（Yield to Maturity，简称YTM）之间存在反向关系。随着市场利率的变化，债券的价格会发生变化，从而影响到债券的到期收益率。例如：如果市场上新发行的债券利率上升到4%，那么投资者可能会要求更高的回报。这时，2010年3%的国债的市场价格就会下跌，使得其到期收益率（YTM）更接近当前市场利率。

YTM是指投资者持有某一债券至到期日，并假定其本金与利息都按时支付时，以买入价格计算的内部收益率。按照到期收益率对债券未来的现金流量进行折现，所得到的现值与买入价格相等。当债券的息票率大于到期收益率时，该债券称为溢价债券，反之则称为折价债券，相等时，则称为平价债券。

当一个投资者在购买某个债券之前，会通过市场利率(这个是已知的，比如无风险利率、短期国债利率等)，市场价格也是公开的，投资者可以查看，然后计算出对应的YTM，看看是否符合预期，再决定是否购买，可以通过以下公式计算：

P是债券当前的市场价格，C是每期支付的利息(即票面利息)，F是债券的面值(到期时偿还的本金)，T是债券的到期年限，YTM是债券的到期收益率。

如果你购买一张债券时，它的YTM等于市场的利率水平，那么这个债券的价格就会等于面值。如果市场利率大于债券的票面利率，那么这张债券的市场价格就会低于面值，因为投资者可以选择其他更高收益的债券。如果市场利率小于债券的票面利率，那么这张债券的市场价格就会高于面值，因为它提供了比其他投资更多的收益。

美联储虽然可以通过量化宽松来影响中长期利率，但起作用的仍然是国债和MBS这两类债券。

下表为美联储各项货币工具(不全)的简单介绍：