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质疑耶伦和美联储 美国前财长列5个理由
creaders.net  17-06-18 17:22  FT中文网

  美联储“基于菲利普斯曲线抢先狙击通胀”的策略存在问题。更佳选择是“看到通胀的确凿证据再开枪”。

  虽然我不认为美联储(Fed)上周三加息犯了严重错误,但我相信,美联储运行的框架——“基于菲利普斯曲线(Phillips curve)抢先狙击通胀”的策略很有问题。更好的选择是我在过去几年一直倡导的策略:“只在看到通胀的确凿证据时才开枪”。

  后一种策略更可靠,更有可能让美联储完成其双重任务——降低出现经济衰退的风险,并增强美国经济在衰退到来时的韧性。

  我的许多朋友最近联合发表了一份声明,坚称美联储应改变其通胀目标。我觉得(原因我将在近期再写),从以通胀为目标转向如以名义国内生产总值(GDP)为目标,是个更好的主意。但我认为,这一问题逻辑上应排在如下另一问题之后:在通胀目标被设为2%的情况下,短期政策应如何制定。

  有5点理由支撑我对当前加息策略的质疑。

  首先,眼下美联储在市场眼中并不可信。美联储的“点阵图”预计未来18个月将加息4次,相比之下,市场的预期为不超过两次。从表一可以看出,美联储的预测已有好几年极度脱离实际。

  比较市场的预测和美联储的预测时应注意一些事项。美联储主席珍妮特?耶伦(Janet Yellen)未必就是中值点,但她拥有其他人不可比拟的影响力。此外,点阵图显示的的是众数(最有可能的)、而非平均数的未来场景。如果耶伦比美联储整体更鸽派的话,这两个因素都可能倾向于使美联储的预测偏高。但另一方面,市场预期包含通常为正值的期限溢价,这意味着市场对美联储政策的预期也应偏高。总之,除了质疑美联储依赖的模型,否则美联储持续的预测失误讲不通。

  事实上,市场并不认同美联储的如下观点:通胀加速是一项重大风险。实际上,市场认为美联储在未来很长一段时间都不会实现2%的通胀目标。表二显示出,通胀指数化债券和互换市场都预期,在可预见的未来,美联储将不会实现2%的个人消费支出(PCE)通胀目标。

  如果美联储在加息上同样进度落后,那评论圈将炸开锅。他们将宣称,美联储必须果断行动,以跟上进度。预测中的行动如果付诸实施,将把通胀推至进一步低于目前预测的水平,这些受到外界怀疑的行动预测,为什么没有引发关切?

  其次,美联储经常宣称,其对2%通胀目标的承诺是“对称”的。复苏不会永远持续,而当衰退到来时,通胀将回落。那么,为什么美联储要预测通胀在复苏的第11个年头只有2%,同时失业率显然低于他们估算的非加速通胀的失业率(Nairu)。在做出这一预测之前,通胀有整整10年未达到目标。如图所示,个人消费支出核心价格水平,比按照过去10年美联储的目标值本应升至的水平低了整整4.3%。

  因此,制定政策时应确立如下目标:在繁荣时期实现适度高于目标的通货膨胀,或许是2.3%,甚至2.5%,因为预期通胀会在下一次衰退时下降。而更高的通胀目标将需要比现在预想的更宽松的政策。

  第三,对通货膨胀发动先发制人的打击,就像对国家发动先发制人的打击一样,取决于准确判断威胁的能力。但实际上,我们几乎没有能力判断通胀何时将大幅加速。菲利普斯曲线在过去25年的数据里几乎不体现。且正像施泰格(Staiger)、施托克(Stock)和沃森(Watson)数年前所证明的,对非加速通货膨胀失业率——假设其存在——只能作出极度不精确的估测。

  某些时候这些可能看上去只是理论上的理由。但近几个月来,整体通胀率和核心通胀率双双下降,通胀预期的市场和调查指标也是如此。居民消费价格指数(CPI)这一受到最普遍关注的通胀指标,今年1月份实现2.5%的通胀,现在降至1.9%。相应地,通胀预期也下降了0.2到0.3个百分点。这一走势与所有美联储成员模型相反。

  由于通货膨胀和通胀预期低于目标且不断下降,即使通胀高于目标是个严重的问题,也没有理由对通胀发起先发制人的打击。但正如我们所见,有充分理由认为,美联储应一以贯之地执行其任务,让通胀升高到2%以上。

  第四,正如我之前在讨论长期停滞的文章中,以及与戴维?韦塞尔(David Wessel)最近一次交谈中所强调的,考虑到能够提高储蓄倾向、减少投资倾向的结构性因素在发挥作用,有充分理由认为,一个给定的利率水平远不如曾经那样具有扩张性。

  我不确定在目前环境下,2%的联邦基金利率算不算特别具有扩张性。而且我确信,如果美联储犯错导致经济陷入衰退,后果将是非常严重的,因为利率的零下限或轻微的负利率都无法为正常的反周期应对提供空间。基于这一点,也应该让联邦基金利率偏向扩张性。

  第五,“看到通胀的确凿证据时才开枪”模式,不要求美联储放弃与价格稳定的关联。美联储只需坚持,其目标是确保通胀的长期均值为2%。接下来,它需要承认,虽然通胀持续存在,但很难预测通胀,并暗示它在预测通胀时,将把重点放在通胀以及通胀预期数据,而不是产出及就业指标上。

  纳入这些原则后,美联储会把其利率预测降至与市场预测持平,会变得更可信。它会容许通胀处于离目标更近的水平,并为就业和产出提供更多空间。  (美国前财长 劳伦斯?萨默斯 为英国《金融时报》撰稿。译者/何黎)

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